摘要

1 不能因为结构景气而放弃对全局的关注。当下一系列稳定措施正在出现成效，那么以上证50为代表的和中国经济最为紧密相关的领域，再次迎来了类似4月底的黄金坑机会。未来，投资者可能没有办法一直重视结构景气而忽视全局。

2 全球市场提前交易了“衰退=通胀下行”。前期海外在进入加息周期后，市场计入了“需求抑制——经济衰退”的预期抢跑，大宗商品出现大幅调整，全球市场已经充分交易“衰退”，并甚至开始交易衰退后的宽松。

3 然而头不能埋在“需求=通胀”的沙子里。抢跑后的钟摆正在回摆，绿色通胀和人口逆转都在发生作用，长周期变化正在与短经济周期形成角力，通胀正在呈现粘性。市场已经充分讨论了当前所面临的通胀与1970年代“大通胀”的相似之处，但却忽视了“走出通胀”的路径可能与彼时的尾声1980年代截然不同：当前供给端更为刚性(资源+劳动力)。在充分定价了短期需求下行后，长期通胀的问题将驱动市场定价的重新修正。

4 变化正无处不在，不确定性中才有机会。我们将关注美国即将公布的CPI数据，8月份的FOMC纪要及杰克逊霍尔会议的影响，如果紧缩预期斜率上升，长久期金融资产将面对冲击;反之，则更有利于当前低库存的大宗商品进行更全面通胀交易;国内未来需观测居民信心恢复和销售端的企稳和基建形成实物工作量的节奏。

1、不能因为结构景气而放弃对全局的关注在中证1000不断上涨过程中，上证50的估值已回到4月底水平。4月底以来，伴随宏观波动率的缩小，产业本身处于高景气周期的领域出现了明显反弹，表现为中证1000录得明显涨幅;而景气与国内宏观需求更为相关的上证50则表现平淡，甚至由于7月初国内房地产风险的再次暴露而开始下跌，截至8月5日，上证50估值PE(TTM)已回到4月下旬的水平。

市场存在明显的割裂：如果认为上证50的定价基本正确，那么投资者其实认为中国经济即将面临比4月疫情更严重的考验，请记得在宏观经济出现了类似场景的4月，最高景气的赛道依然面对未来增长的担忧，中证1000的下跌幅度依然巨大;而如果认为上述担忧是杞人忧天，且当下一系列稳定措施正在出现成效，那么以上证50为代表的和中国经济最为紧密相关的领域，再次迎来了类似4月底的黄金坑机会。2、头不能埋在“需求=通胀”的沙子里2.1 市场提前交易了“衰退预期”海外在进入加息周期后，市场计入了“需求抑制——经济衰退”的预期，表现为大宗商品大幅调整。这是经典的基于美林时钟的需求驱动框架，背后隐含的假设是当前的通胀高企是由于过度的货币刺激和需求扩张所带来的，从而只要通过紧缩的货币政策将需求曲线重新左移，就可以实现价格水平的回落，从“滞胀”中逃离进入衰退，基于这样的逻辑，市场已经充分交易“衰退”，并甚至开始交易衰退后的宽松：在经历了美联储于3月17日、5月5日、6月16日宣布的加息之后(分别加息25基点、50基点、75基点)，美国10年期收益率开始回落，美债收益率在7月初出现了倒挂，体现了债市交易的“衰退预期”;在欧元区也有类似的情形，7月初以来在1年期公债收益率平稳的情形下，10年期公债收益率大幅回落。除此之外，股票投资者甚至已经开始交易“衰退”之后的宽松，我们观察到美国以及欧洲主要国家(德国、英国)、欧洲债务脆弱国家(意大利)的股市都在6月以来表现出成长跑赢价值的特征。

关键词： 中证1000上涨 全球市场 全球市场衰退 通胀下行